需要注意的是，能够同时满足(zú)上述条件的房企并不(bù)多。即便(biàn)是在国央企(qǐ)中，仍有部分房(fáng)企出现了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交地(dì)产(chǎn)、中国武夷(yí)等国央企“三道(dào)红(hóng)线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份(fèn)、城投控股等国(guó)央企房企也踩了“三(sān)道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其(qí)重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即便是有(yǒu)着较稳(wěn)健特色的国央企房企(qǐ)，其(qí)财务指(zhǐ)标称得上完(wán)全健康的(de)仍是(shì)少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企开始大举扩(kuò)张(zhāng)。而这(zhè)无疑又进一(yī)步考验着国央企(qǐ)的资(zī)金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企而(ér)言，扩张(zhāng)速(sù)度的张弛(chí)有(yǒu)度尤为重要，节(jié)奏把(bǎ)握(wò)准确，有助于房(fáng)企(qǐ)储备优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未来市场，以及(jí)过于激进的扩张拿(ná)地节奏也有可(kě)能让房(fáng)企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高(gāo)杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续(xù)4年的净借贷比例(lì)都维(wéi)持在33％左右，完全没有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明(míng)显感觉到(dào)机会(huì)来(lái)了，其开始在一线城(chéng)市进(jìn)行大举拿地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分(fēn)之一(yī)。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计今年会(huì)有更多(duō)的楼(lóu)盘入(rù)市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身(shēn)储备了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在(zài)一线城市，另外一半也(yě)主要集(jí)中在强二线和(hé)二线城市；另一方面，它的(de)扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道(dào)，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些房(fáng)企的扩张速度(dù)让(ràng)人感(gǎn)觉又(yòu)回到了(le)2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年期(qī)间(jiān)扩张的民营企业的(de)影子(zi)。虽然说(shuō)，见到机会时要(yào)出手(shǒu)，但出手(shǒu)的章法仍要小心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张得太(tài)快，但未来的两年市场没(méi)有想象得(dé)那(nà)么(me)好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡(héng)量一(yī)家房企(qǐ)的(de)扩张速度(dù)是否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是看房企的净负(fù)债(zhài)率水平(píng)，在我看(kàn)来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速了(le)。

　　不难看出，这一(yī)标(biāo)准要比“三道红线”对(duì)房企的净负债率要求不得(dé)高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行业的复苏(sū)速度(dù)并(bìng)没有那么快，所以要(yào)规避公司净负(fù)债率(lǜ)提高到一(yī)个比(bǐ)较(jiào)危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在2022年拿地(dì)较(jiào)积极的房企梳理(lǐ)发现，中交地产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华发(fā)股份、越(yuè)秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发(fā)展等房企2022年净负(fù)债率(lǜ)都在(zài)60％之上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负债率持续居(jū)高不(bù)下，在2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华(huá)润置地(dì)、中国海(hǎi)外发(fā)展、万(wàn)科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等房企在(zài)践行较积极的拿地策略的(de)同时，也较(jiào)好地控制了公司的扩(kuò)张速度与净负债率水(shuǐ)平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营(yíng)房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出(chū)，实际(jì)上，他们是(shì)以同一筛(shāi)选标(biāo)准(zhǔn)来(lái)看国央企与民(mín)营房企，但在各维度的(de)实际表现(xiàn)上，国(guó)央企确实会更(gèng)胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺畅(chàng)，能够做到想融就融，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而然就具有(yǒu)天(tiān)然(rán)优(yōu)势。

　　虽然(rán)对(duì)比(bǐ)民营房企，机构更加看好(hǎo)国央企，但这也并(bìng)不意味着(zhe)，民(mín)营(yíng)企业中就没(méi)有(yǒu)“黑(hēi)马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据(jù)《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数民营(yíng)房企同样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨江集(jí)团的十大流通股东中新进了“中国工(gōng)商银(yín)行股(gǔ)份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺(shùn)长城中国回(huí)报灵活配置(zhì)混(hùn)合型证券投(tóu)资(zī)基金”“全国社(shè)保基金一一六(liù)组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴马(mǎ)资(zī)产管理有(yǒu)限公司(sī)就长期(qī)持有滨江集团。根据一(yī)季报，该资产(chǎn)公司的几只产(chǎn)品合计持(chí)有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自(zì)身(shēn)的基本面(miàn)表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近(jìn)三年(nián)时间(jiān)，房地产市(shì)场整体在走“下(xià)坡路(lù)”，但作为杭州本土房企的(de)滨(bīn)江集团仍(réng)是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集(jí)团在业绩表现、销售规模(mó)、新增土储、股价表现等(děng)多维(wéi)度都(dōu)表现(xiàn)了较强的(de)增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非(fēi)归母(mǔ)净利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近期发布的2023年一季报(bào)，今年一(yī)季度，滨江(jiāng)集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身(shēn)业绩的持续增长，和(hé)滨江集团(tuán)扎根(gēn)杭州的战(zhàn)略布局关系密切。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有(yǒu)近七成营收来(lái)自杭州(zhōu)地区，而在(zài)2021年，杭州地区的(de)营收比重只占到近六成(chéng)。近三年持续稳居杭州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此同(tóng)时(shí)，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补充同样较(jiào)为积(jī)极(jí)，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样持续(xù)稳居杭州的(de)本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也(yě)让(ràng)滨(bīn)江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨江集团(tuán)的(de)房企排名(míng)已冲进前十，根(gēn)据中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位列房企第(dì)九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍以上(shàng)，而近(jìn)期，滨江集团更是迎来(lái)多家(jiā)机(jī)构的集中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家(jiā)机构调(diào)研(yán)。

　　产业链布局重点移至存量(liàng)赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发(fā)只是房地产产(chǎn)业(yè)链上的(de)中(zhōng)游环(huán)节，其上游主(zhǔ)要(yào)为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤(xiān)等材料(liào)供应商，而(ér)下(xià)游应用行(xíng)业主要包(bāo)括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品。综合(hé)《红周(zhōu)刊(kān)》的(de)采访，房地产开发(fā)环节与上(shàng)游材料端息息相关，新盘开工不足(zú)导致上游不被看(kàn)好(hǎo)，机(jī)构寻觅个股(gǔ)阿尔(ěr)法的思(sī)路渐渐移(yí)至下(xià)游。“中国房地产行业(yè)在(zài)进(jìn)入存(cún)量(liàng)房时代，所(suǒ)以对地产产业(yè)链，尤其是偏(piān)消费属(shǔ)性的家装家居(jū)领域，我们相对看(kàn)好，因为居(jū)民保有的住房(fáng)规模越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求(qiú)也会越来(lái)越多。美(měi)国过去的数据充分(fēn)说明了这一点，在新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家具(jù)消(xiāo)费的增长却一(yī)直都很(hěn)好。对于(yú)地产产业(yè)链，我们相对看好和内装相关(guān)的(de)行(xíng)业(yè)，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金(jīn)人士表(biǎo)示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计，目(mù)前暂居(jū)前两位的都是来自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司，它们分别是(shì)富安(ān)娜和水星家纺，特别(bié)是前者(zhě)在月线连收(shōu)七根(gēn)阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生(shēng)活类产品的(de)研(yán)发、设计(jì)、生产及(jí)销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告(gào)显示，报(bào)告期内，富安(ān)娜实现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实现归属于上市公司(sī)股东的(de)净利(lì)润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公司一季报的十大流通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早(zǎo)已成为基金重(zhòng)仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈新价(jià)值和私募(mù)的明河2016，都在(zài)其中(zhōng)出现，占据了半壁(bì)江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只基金(jīn)都是价(jià)值派基金经理曹名长在管(guǎn)的产(chǎn)品，首季(jì)其(qí)同(tóng)时重仓(cāng)的(de)房地产(chǎn)产业链股票还有金地(dì)集(jí)团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家(jiā)居板块也(yě)因疫情、消费复苏(sū)进程缓(huǎn)慢等多(duō)因素(sù)一度沉(chén)寂，不过好在(zài)困境(jìng)反转露出曙光，家居板块中年内表现最(zuì)好的(de)是志(zhì)邦家居。同一时间段，该(gāi)股年(nián)内上涨已经超(chāo)过(guò)23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还是归母净利(lì)润，公司都实(shí)现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流(liú)通股(gǔ)股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基(jī)金经理罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一季报中他管理的广发策(cè)略(lüè)优(yōu)选和广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而这两只产品也成(chéng)为志邦家居(jū)十大(dà)流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思的是(shì)，他(tā)似乎对(duì)于定制家居类标的(de)情有(yǒu)独钟，在另一家赛(sài)道(dào)公司(sī)金牌橱柜中，他管(guǎn)理的全部三只产品均(jūn)登榜十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下(xià)游的物业股也越来越被机构所青(qīng)睐，不过这类(lèi)标的大多在香港上市，如何(hé)选择(zé)成为(wèi)难题。对此(cǐ)，前(qián)述上海(hǎi)公募基金经理举例(lì)分析：“物(wù)业服务不(bù)是一个高毛利(lì)的行(xíng)业，挣钱很(hěn)辛(xīn)苦，我(wǒ)选公司还是希望(wàng)挣的是市场(chǎng)化应(yīng)该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务(wù)为例(lì)，它在中高端(duān)楼盘占比是比较(jiào)高的，每(měi)年(nián)到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚(gǔn)动的大(dà)部分项目到(dào)期之后，经过(guò)两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为(wèi)物业公司很容易一开始(shǐ)是挣钱的，后(hòu)面因为(wèi)保安这些固(gù)定人员成本的年度增长，不过服务没有特(tè)别(bié)好，客户(hù)没有那么满意(yì)，能(néng)做到提价难度是(shì)非常大(dà)的。但是该(gāi)公司能在业内(nèi)做到(dào)到期之后(hòu)提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和(hé)比较好的服(fú)务(wù)是有关系的。”他进(jìn)一步强(qiáng)调。

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